Des questions? Nous avons les réponses 

Q1. Le conflit entre les États-Unis et l’Iran pousse-t-il les marchés de l’énergie vers un point critique?

Pas encore, mais les risques augmentent. Jusqu’à présent, le réacheminement d’une partie de l’offre de pétrole, les prélèvements dans les stocks commerciaux et stratégiques, la réduction des importations chinoises et l’augmentation de la production à l’extérieur de la région du Golfe ont empêché les perturbations régionales de dégénérer en une crise énergétique mondiale de plus grande ampleur (graphique 1).

Les risques à venir sont de deux ordres. Le premier concerne la perturbation des deux principales routes maritimes reliant la région du Golfe au reste du monde. Le détroit d’Ormuz et celui de Bab el-Mandeb sont des voies névralgiques pour le commerce mondial du pétrole brut, des produits raffinés et du gaz naturel liquéfié. Les marchés parviennent généralement à composer avec des perturbations en un seul endroit, mais des perturbations simultanées et persistantes sur plusieurs routes seraient beaucoup plus difficiles à absorber. 

Le second concerne l’érosion des marges de sécurité qui ont jusqu’ici stabilisé les marchés. Les stocks ne peuvent être puisés indéfiniment, les routes commerciales de rechange coûtent plus cher et les capacités de production inutilisées sont limitées. Il importe ecde souligner que les premiers signes de tension se manifestent souvent non pas sur le marché du pétrole brut lui-même, mais sur celui des produits raffinés. Les distillats, comme le diesel et le carburéacteur, sont particulièrement sensibles aux goulots d’étranglement dans les transports et aux perturbations des chaînes d’approvisionnement. Par conséquent, des perturbations prolongées des échanges pourraient resserrer les marchés des carburants et faire grimper les coûts, même si la production mondiale de pétrole demeure largement préservée. Tout nouveau choc se répercuterait donc de plus en plus sur les prix des carburants, l’inflation et la croissance économique.

Selon notre scénario de base, les États-Unis et l’Iran finiront par reprendre les négociations diplomatiques et les perturbations actuelles s’atténueront graduellement au cours des prochains mois, mais pas sans une certaine volatilité. Dans ce scénario, les flux maritimes devraient se normaliser, la majeure partie de l’offre perdue dans la région du Golfe devrait revenir sur le marché d’ici l’an prochain et les prix du pétrole devraient se modérer à mesure que les primes de risque géopolitique s’estomperont. Nous prévoyons que le prix du pétrole West Texas Intermediate (WTI) s’établira en moyenne à environ 84 $ US le baril au troisième trimestre et demeurera soutenu jusqu’à la fin de l’année en raison des risques persistants liés au transport maritime et des conditions de marché tendues. Les prix devraient redescendre l’an prochain pour se situer dans le bas ou au milieu de la fourchette des 70 $ US le baril, à mesure que les conditions d’offre s’amélioreront.

Les marchés de l’énergie n’en sont peut-être pas à un point de rupture, mais ils deviennent plus vulnérables à d’autres chocs. Plus les tensions persistent, plus elles mettent à rude épreuve les stocks, les capacités de production inutilisées et les routes commerciales de rechange qui ont jusqu’ici stabilisé les marchés. Si les négociations échouent et que les perturbations restent importantes au quatrième trimestre, le système énergétique mondial serait de plus en plus exposé à un choc d’offre plus durable.

Q2. Le cycle d’investissement dans l’IA crée-t-il des déséquilibres financiers?

Le cycle d’investissement dans l’intelligence artificielle (IA) a créé des poches de vulnérabilité financière, mais il n’a pas engendré les niveaux d’endettement ni les tensions de financement généralement associés aux crises financières systémiques. Le déploiement des infrastructures soutient la croissance aux États-Unis, tout en concentrant les évaluations boursières et les besoins de financement dans un petit groupe de sociétés. De solides flux de trésorerie d’exploitation et un endettement relativement faible limitent le risque d’un événement systémique. Toutefois, le recours croissant à la dette d’entreprise, au crédit privé et au financement hors bilan pourrait amplifier une correction boursière si les bénéfices ne sont pas à la hauteur de l’ampleur des investissements.

Le cycle des dépenses en immobilisations liées à l’IA en est toujours à sa phase d’expansion, tandis que les engagements de capitaux et les besoins de financement continuent de s’accélérer¹ . Les fournisseurs de services technologiques à très grande échelle devraient porter leurs dépenses à environ 700 milliards de dollars américains cette année et à 1 000 milliards en 2027 ² , ³ . Le cycle actuel des dépenses en immobilisations liées à l’IA est en voie de dépasser tous les grands cycles d’investissement dans les infrastructures depuis l’essor de la construction de canaux dans les années 1830⁴. Des investissements importants à eux seuls ne signifient pas un déséquilibre financier, mais les conséquences économiques et financières deviennent plus importantes si les revenus ne justifient pas l’ampleur des dépenses.

Ce cycle se distingue des précédentes vagues d’investissement dans les infrastructures par la nature des actifs sous-jacents. Le matériel destiné à l’IA se déprécie en trois à cinq ans, comparativement aux infrastructures ferroviaires ou aux réseaux de fibre optique, dont la durée de vie se compte en décennies. Les changements technologiques rapides raccourcissent la période au cours de laquelle les investisseurs peuvent obtenir un rendement et augmentent le risque lié à la valeur résiduelle. Les emprunteurs et les prêteurs sont donc plus exposés à une croissance des revenus plus lente que prévu ou à une capacité excédentaire.

L’essor des investissements dans l’IA a également accru la concentration du marché boursier. Les cinq plus grandes sociétés liées à l’IA représentent maintenant environ 24 % de la capitalisation boursière de l’indice S&P 500, soit plus du double de leur part moyenne avant l’avènement de l’IA⁵ . Par conséquent, une réévaluation des attentes relatives aux bénéfices liés à l’IA pourrait avoir des répercussions disproportionnées sur l’ensemble des marchés, les conditions financières et l’investissement.

Les tendances en matière de financement méritent également notre attention. De solides flux de trésorerie d’exploitation ont permis aux fournisseurs de services à très grande échelle de financer une grande partie du déploiement sans dépendre fortement de l’effet de levier. Plus récemment, les sociétés ont ajouté la dette d’entreprise et les prêts privés à leurs sources de financement interne⁶. Les prêts privés au secteur de l’IA sont passés de presque rien à environ 200 milliards de dollars américains en 2025 et sont généralement moins transparents que les marchés des capitaux ouverts au public, qu’il s’agisse d’actions ou de titres de créance⁷ . Le financement hors bilan et les liens d’interdépendance en matière de crédit peuvent également exposer indirectement les banques et les autres institutions financières.

Ces tendances de financement rappellent l’essor du secteur des télécommunications à la fin des années 1990, lorsque le crédit fournisseur a contribué à soutenir la demande jusqu’au resserrement des conditions de financement, après quoi les commandes d’équipement et la qualité du crédit se sont détériorées. L’écosystème actuel de l’IA est plus solide sur le plan financier. Toutefois, en raison des liens de financement croissants entre les fabricants de puces, les fournisseurs d’infonuagique et les développeurs d’IA, il est plus difficile de faire la distinction entre la demande des utilisateurs finaux et la demande découlant des investissements.

La plupart des sociétés liées à l’IA demeurent résilientes, mais des poches de vulnérabilité apparaissent chez celles qui affichent une forte intensité d’investissement et dépendent du financement externe (graphique 2). Ces expositions ne menacent pas encore la stabilité financière, mais elles accroissent le risque que des bénéfices inférieurs aux attentes déclenchent une correction boursière plus marquée et un resserrement généralisé des conditions financières.

Q3. Pourquoi les taux obligataires mondiaux ont-ils augmenté?

La récente hausse des taux obligataires mondiaux témoigne d’un contexte plus difficile pour les politiques. Les marchés financiers, qui anticipaient des baisses de taux, intègrent maintenant un certain risque de hausse et exigent en outre une rémunération accrue pour l’incertitude et le risque de durée. Les attentes d’inflation ont fait grimper les taux plus tôt dans l’année, mais elles ont joué un rôle moins important récemment (graphique 3). 

Les taux à long terme peuvent être divisés en trois composantes : les attentes à l’égard des taux d’intérêt à court terme, l’inflation prévue et le rendement supplémentaire que les investisseurs doivent obtenir pour détenir une obligation à long terme (plutôt qu’une série de titres à court terme), ce qu’on appelle la prime à l’échéance.  La récente hausse des taux s’explique principalement par l’évolution des attentes relatives aux taux directeurs et par l’augmentation de la prime à l’échéance.

Depuis juin, le changement le plus important concerne les attentes à l’égard des taux directeurs. Les marchés sont moins convaincus que les banques centrales, en particulier la Réserve fédérale américaine (la Fed), pourront assouplir leur politique autant qu’on le prévoyait auparavant. Aux États-Unis, les taux des titres du Trésor à court terme et ceux des swaps indexés sur le taux à un jour ont augmenté davantage que les taux à long terme. Cette évolution cadre avec une réévaluation cyclique de la trajectoire de la politique monétaire plutôt qu’avec une révision du niveau auquel les taux directeurs devraient se stabiliser à long terme.

La prime à l’échéance a également augmenté. Nous estimons qu’elle a augmenté d’environ 20 points de base (pdb) depuis que les taux des titres du Trésor américain ont touché un creux en février et qu’elle s’établit maintenant à environ 90 pdb, au-dessus de sa fourchette habituelle de 60 pdb à 70 pdb. Cette hausse a coïncidé avec l’évolution des attentes relatives à la politique monétaire de la Fed, aux prix du pétrole et à la croissance économique. La rapidité du mouvement, conjuguée à l’absence de changement majeur de la politique budgétaire, porte à croire que les investisseurs exigent un rendement supplémentaire pour compenser l’incertitude lorsqu’ils détiennent des obligations à plus longue échéance.

Il est important de noter qu’il ne s’agit pas seulement d’un phénomène américain. Les primes à l’échéance ont augmenté dans la plupart des économies avancées, y compris au Canada. Une dynamique semblable s’observe en Europe, où les taux à long terme ont augmenté parallèlement à l’évolution des attentes relatives aux finances publiques, à la croissance et à la politique monétaire. Il en a résulté une hausse généralisée des coûts d’emprunt à long terme sur les marchés développés.

Dans l’ensemble, la récente hausse des taux obligataires mondiaux reflète une réévaluation de la trajectoire attendue de la politique monétaire, sous l’impulsion de la Fed, ainsi qu’une augmentation de la prime à l’échéance dans les économies avancées. Bien que les attentes de nouvelles hausses de taux devraient diminuer à mesure que l’inflation se rapproche de la cible, l’augmentation des primes à l’échéance pourrait s’avérer plus persistante. Les investisseurs exigent une rémunération accrue pour détenir des obligations à longue échéance, dans un contexte d’incertitude grandissante entourant les politiques économiques, la situation géopolitique, la viabilité budgétaire et les cadres institutionnels qui ancrent depuis longtemps l’économie mondiale.

Q4. Les marchés ont-ils tort de s’attendre à des hausses de taux de la Réserve fédérale américaine et de la Banque du Canada?

Dans le cas des États-Unis, pas nécessairement. Les marchés évaluent actuellement à 40 % la probabilité d’une hausse de taux en septembre et intègrent pleinement une hausse d’ici la fin de l’année. Nous jugeons cette évaluation raisonnable, compte tenu des préoccupations persistantes au sujet de l’inflation et de l’incertitude quant à la vitesse à laquelle les effets sur les prix des chocs d’offre passés s’estomperont au deuxième semestre. Parallèlement, l’essor de la demande liée à l’IA est devenu une nouvelle source de pressions inflationnistes, ce qui brouille encore davantage les perspectives. 

Heureusement, les récentes données sur l’inflation ont été plus encourageantes. Les décideurs disposeront d’un autre rapport sur l’indice des prix à la consommation avant la réunion de septembre. Si l’inflation d’août se révèle elle aussi modérée, la Fed devrait rester sur la touche tout en conservant une orientation restrictive. Les responsables devraient répéter que toutes les options restent ouvertes à chaque réunion et que les décisions sont tributaires des données. Compte tenu de l’approche plus concise du président Warsh en matière de communication, la volatilité pourrait être accrue dans les mois à venir, car les participants au marché analyseront attentivement chaque statistique pour déceler des indices sur la prochaine décision de la Fed.

Malgré tout, le seuil de resserrement supplémentaire a diminué. Un nombre croissant de décideurs de la Fed se montrent peu disposés à continuer de faire abstraction des chocs de prix passés, surtout après plus de cinq ans d’inflation supérieure à la cible de 2 % de la Fed. À moins de progrès concrets dans les prochains mois, les décideurs pourraient se sentir obligés d’agir pour préserver leur crédibilité. Ce n’est pas notre scénario de base, mais il faut reconnaître que l’hypothèse d’une hausse devient de plus en plus plausible compte tenu du récent virage restrictif de la Fed (graphique 4). 

La situation est différente au Canada. Les mesures de l’inflation fondamentale se situent pour la plupart sous 2 % sur 12 mois et, malgré une accélération fort bienvenue au deuxième trimestre, le taux de chômage demeure élevé, à 6,4 %, ce qui indique que l’économie continue d’afficher des capacités inutilisées. 

Cela dit, après une période de ralentissement pendant l’hiver, l’économie semble vouloir se redresser. La croissance devrait dépasser 3 % au deuxième trimestre, tandis que le taux de chômage est tombé à son plus bas niveau en deux ans en juillet. La tendance est encourageante, mais l’économie demeure en phase de reprise. Les droits de douane américains et le recul de la confiance qui en a découlé ont laissé le niveau de l’activité économique environ 1 % inférieur à ce qu’il aurait été autrement. De plus, le rebond du deuxième trimestre pourrait s’estomper rapidement si les perturbations commerciales réapparaissaient (voir la question 6). Comme l’inflation de base demeure bien maîtrisée malgré la volatilité des prix de l’énergie, nous nous attendons à ce que la Banque du Canada maintienne le statu quo (graphique 4). 

Q5. Qu’est-ce qui pourrait remettre en cause l’exceptionnalisme américain et rapprocher les résultats des États-Unis de ceux des autres économies?

L’économie américaine est en voie de devancer ses pairs pour une quatrième année consécutive, avec une avance confortable. La croissance aux États-Unis devrait atteindre 2,2 % cette année, tandis que toutes les autres économies du G7 affichent une croissance inférieure à 1 % (graphique 5). L’exceptionnalisme américain n’est pas un phénomène nouveau, mais il s’est accentué au cours des dernières années. Une croissance plus forte de la productivité, les dépenses en immobilisations liées à l’IA et une politique budgétaire plus expansionniste ont toutes contribué à cette surperformance. Plus tôt dans le cycle, la croissance plus rapide de la population et de la population active a également soutenu l’activité, mais ce facteur favorable s’est estompé avec le resserrement des politiques d’immigration. 

Le principal risque qui pèse sur la thèse de l’exceptionnalisme est peut-être que les investissements dans l’IA ne donnent pas les résultats escomptés. Les marchés supposent que l’énorme déploiement des centres de données destinés à l’IA se traduira par d’importants gains de productivité. Si l’adoption se révèle plus lente, si les gains d’efficacité ne sont pas au rendez-vous ou si les rendements diminuent au fil du temps, l’investissement des sociétés pourrait fléchir et les évaluations boursières subir des pressions. Ces effets se répercuteraient sur les ménages par un ralentissement de la croissance des revenus et des effets de richesse moins favorables, ce qui finirait par peser sur la consommation.

Les conditions financières représentent un autre risque important (voir la question 2). Une grande partie du déploiement lié à l’IA s’est effectuée dans un contexte d’écarts de crédit des sociétés historiquement faibles. Si les conditions financières se resserrent brusquement, les fournisseurs de services à très grande échelle pourraient réduire leurs projets de dépenses en immobilisations, ce qui priverait la croissance d’un soutien. 

Au-delà de l’IA, l’économie américaine a profité d’un soutien budgétaire exceptionnellement important après la pandémie, les déficits annuels dépassant de loin ceux de ses pairs. Cela s’est traduit par une hausse marquée du coût du service de la dette et une trajectoire budgétaire moins viable. Jusqu’à présent, les investisseurs ont minimisé ces risques, notamment parce que l’IA pourrait stimuler sensiblement la croissance et améliorer les perspectives budgétaires à long terme. Toutefois, une hausse soutenue des primes à l’échéance pourrait faire monter sensiblement les taux d’intérêt à long terme, évincer l’investissement, ralentir l’adoption de l’IA et éventuellement imposer un douloureux assainissement des finances publiques (Voir le rapport). 

Bien que ces risques méritent notre attention, l’avantage durable des États-Unis sur le plan de la productivité demeure leur principale force et la raison première pour laquelle ils continuent de devancer les autres économies. Il y a peu de raisons de croire que cette dynamique s’inversera de sitôt. Au contraire, l’équilibre des risques laisse croire que le déploiement lié à l’IA pourrait creuser davantage l’écart.

Q6. Quelles sont les répercussions des plus récents droits de douane américains sur les perspectives économiques?

Lorsque le droit de douane général temporaire de 10 % imposé par l’administration américaine en vertu de l’article 122 de la Trade Act of 1974 a expiré le 24 juillet, il a été remplacé par un nouveau régime tarifaire établi en vertu de l’article 301 de la même loi. L’administration a justifié cette décision en affirmant que ses partenaires commerciaux n’avaient pas suffisamment empêché l’importation de marchandises produites au moyen du travail forcé. Les nouveaux droits de douane varient de 10 % à 12,5 % et s’appliquent à 60 partenaires commerciaux. Toutefois, l’administration a maintenu de larges exemptions visant certains produits, notamment le pétrole, le gaz et les engrais, ainsi que d’autres biens couverts par des accords commerciaux antérieurs. 

Ces changements maintiennent le « vaste mur tarifaire » de l’administration et offrent un cadre plus durable que les droits imposés en vertu de l’International Emergency Economic Powers Act (IEEPA), puisqu’ils sont plus difficiles à annuler. Toutefois, ils ne modifient pas fondamentalement le taux effectif global des droits de douane. Selon les estimations du Yale Budget Lab, le taux effectif des droits de douane s’établit à environ 11 % après la mise en œuvre des mesures prévues à l’article 301, soit à peu près le même niveau qu’avant le 24 juillet. D’un point de vue macroéconomique, peu de choses ont changé. L’essentiel du frein exercé par les droits de douane, attribuable à l’incertitude créée par une mise en œuvre marquée d’avancées et de reculs, est déjà pris en compte. Bien que l’essentiel de l’effet inflationniste se soit estompé, les sociétés continuent d’invoquer les droits de douane pour justifier des hausses de prix. La répercussion des droits de douane sur les prix devrait donc demeurer une source modeste de pressions inflationnistes au deuxième semestre de 2026.

Pour le Canada, les droits de douane imposés en vertu de l’article 301 maintiennent essentiellement le statu quo. En vertu des nouvelles règles, un taux de 10 % s’applique aux marchandises qui ne sont pas conformes à l’Accord Canada–États-Unis–Mexique (ACEUM) et qui ne sont pas déjà assujetties aux droits prévus à l’article 232. Ce taux est inférieur au taux de 35 % déjà appliqué en vertu de l’IEEPA et, à lui seul, ne modifie pas sensiblement les perspectives économiques. 

Le risque le plus important tient au taux de droits de douane de 50 % proposé en vertu de l’article 338 de la Smoot-Hawley Tariff Act of 1930. Ces droits doivent entrer en vigueur le 19 août et toucher environ 5 % des exportations canadiennes, y compris celles qui sont conformes à l’ACEUM. Si ces mesures entraient en vigueur, elles retrancheraient environ 0,3 point de pourcentage à la croissance économique canadienne au cours de la prochaine année (graphique 6). Il importe de souligner que cette estimation ne suppose ni représailles canadiennes, ni nouvelle escalade des tensions commerciales, ni nouvelle détérioration de la confiance des entreprises. Chacune de ces éventualités accentuerait les risques à la baisse.

Parallèlement, un dénouement plus favorable demeure possible. Un apaisement avant l’échéance du 19 août, un allègement des droits prévus à l’article 232 sur les produits métalliques et d’autres biens, ainsi qu’une voie plus claire vers le renouvellement de l’ACEUM constitueraient autant de risques à la hausse pour la croissance.

Q7. Comment le marché de l’emploi se porte-t-il dans ce contexte marqué par des forces contraires?

Le marché de l’emploi américain demeure dans une situation d’équilibre à faible roulement, caractérisée par peu d’embauches et peu de mises à pied. Bien que l’activité d’embauche se soit raffermie plus tôt cette année, elle traduisait probablement un rattrapage après le très faible rythme de création d’emplois observé pendant la majeure partie de 2025. Plus récemment, la croissance de l’emploi a ralenti, les moyennes sur trois et six mois jusqu’en juillet s’établissant à seulement 20 000 et 44 000, respectivement. Ce résultat correspond généralement aux estimations du rythme de création d’emplois nécessaire pour maintenir le taux de chômage à un niveau stable. 

Parallèlement, le taux de chômage a légèrement diminué et s’établit maintenant à 4,1 %, soit son plus bas niveau en 13 mois. À première vue, c’est encourageant. Toutefois, ce recul tient à une forte baisse du taux d’activité, surtout chez les travailleurs du principal groupe d’âge actif (25 à 54 ans). Les raisons de ce repli comprennent probablement la baisse de la demande de main-d’œuvre, le découragement croissant des travailleurs et la baisse de l’immigration. L’augmentation des réserves financières des ménages pourrait aussi réduire la nécessité d’un deuxième revenu, quoique cet effet soit plus difficile à mesurer et probablement concentré chez les ménages à revenu élevé, qui ne représentent qu’une part relativement faible de la main-d’œuvre. Les groupes plus âgés ont eux aussi enregistré une baisse du taux d’activité, sous l’effet du vieillissement démographique. 

À ce stade, nous ne considérons pas le ralentissement de l’offre de main-d’œuvre comme un signal inquiétant, surtout si le taux d’activité du principal groupe d’âge actif se stabilise dans les prochains mois. En fait, la baisse de l’offre de main-d’œuvre contribue à maintenir l’équilibre du marché de l’emploi, car la demande d’embauche ralentit. 

Au Canada, la situation est un peu différente. Après un début d’année au ralenti, le marché de l’emploi semble avoir repris de la vigueur (graphique 7). Le nombre d’emplois a augmenté de 200 000 depuis février, en grande partie grâce au secteur des services. Même le secteur manufacturier canadien, en difficulté, a créé des emplois durant cette période, mais l’emploi demeure de 2 % à 3 % en dessous des niveaux d’avant le conflit commercial entre les États-Unis et le Canada. La composition des gains est tout aussi encourageante, les embauches étant surtout concentrées dans les postes à temps plein du secteur privé. Par ailleurs, le nombre d’heures travaillées a augmenté et le taux de chômage a reculé de 0,5 point de pourcentage par rapport à son récent sommet d’avril.

La hausse des embauches est particulièrement notable dans un contexte de baisse de la population, ce qui exerce des pressions à la baisse sur le bassin de travailleurs disponibles. Cette évolution cadre également avec de récentes enquêtes de la Banque du Canada selon lesquelles les entreprises des deux côtés de la frontière s’adaptent à un environnement commercial plus volatil. En effet, moins d’entreprises américaines semblent reporter leurs commandes, tandis que les entreprises canadiennes se tournent vers de nouveaux marchés. De plus, l’activité liée à l’essor de l’IA aux États-Unis stimule la demande de biens et de services canadiens.   

Malgré ces tendances favorables, une certaine prudence est de mise. À 6,4 %, le taux de chômage au Canada demeure élevé, ce qui indique que l’économie dispose encore de capacités inutilisées. Le contexte commercial demeure également incertain, puisque les négociations se poursuivent et que la menace de nouveaux droits de douane plane sur les expéditions destinées aux États-Unis. Dans l’ensemble, nous maintenons notre prévision de gains d’emplois plus modestes dans les prochains mois, ce qui n’exercerait qu’une légère pression à la baisse sur le taux de chômage (graphique 8).      

Q8. Faut-il s’inquiéter du fait que les taux d’épargne des ménages au Canada et aux États-Unis soient tombés à leur plus bas niveau depuis plusieurs années?

La réponse courte est non. Un faible taux d’épargne des ménages ne devient préoccupant que s’il persiste parce que les dépenses dépassent systématiquement les revenus et que les ménages dépendent de plus en plus de l’emprunt ou puisent dans leurs actifs. Bien que les taux d’épargne aient diminué dans les deux pays, les facteurs sous-jacents diffèrent. Aux États-Unis, les dépenses de consommation sont demeurées vigoureuses et ont progressé plus rapidement que les revenus. Au Canada, la baisse tient surtout à l’utilisation graduelle de l’épargne de précaution exceptionnellement élevée accumulée pendant le dernier cycle de resserrement.

Le taux d’épargne des particuliers aux États-Unis est tombé à 2,7 % en juin, son plus bas niveau en quatre ans et bien en deçà de la moyenne sur cinq ans d’avant la pandémie, qui s’établissait à 6,1 %. Ce repli tient à des dépenses qui demeurent vigoureuses, dans un contexte de croissance plus faible du revenu réel. L’inflation a de nouveau augmenté cette année et les revenus n’ont pas suivi le rythme. Le revenu disponible réel est tombé sous son niveau d’il y a un an au deuxième trimestre de cette année, ce qui est rare en dehors des périodes de faiblesse économique. Malgré tout, la demande des consommateurs est restée résiliente. Les dépenses ont continué de progresser plus rapidement que les revenus, soutenues par la forte hausse des marchés boursiers, des remboursements d’impôt plus élevés et une modeste réaccélération de la croissance du crédit à la consommation. Les signes de tensions financières chez les consommateurs sont rares, les retards de paiement sur les cartes de crédit et les prêts automobiles demeurant stables pour toutes les cotes FICO. 

L’effet stimulant des remboursements d’impôt étant maintenant largement dissipé et l’épargne des ménages ayant diminué, les dépenses devraient ralentir au deuxième semestre. Heureusement, la croissance du revenu disponible réel s’est améliorée au cours des derniers mois, parallèlement au raffermissement du marché de l’emploi et à une certaine atténuation de l’inflation. Si ces améliorations se maintiennent, la consommation n’aurait pas à ralentir fortement pour mieux cadrer avec la croissance des revenus. 

Le taux d’épargne des ménages canadiens a également diminué au cours des derniers trimestres, passant de 5,9 % au troisième trimestre de 2024 à 3,5 % au premier trimestre de 2026⁸. Toutefois, cette baisse semble tenir à une normalisation plutôt qu’à une détérioration. Le taux d’épargne précédent était exceptionnellement élevé, les ménages se serrant la ceinture en réaction à la hausse des taux d’intérêt et se préparant à des paiements hypothécaires plus élevés au moment du renouvellement. À mesure que le cycle de renouvellement avançait, les ménages ont puisé dans une partie de cette épargne accumulée, ramenant le taux d’épargne vers des niveaux plus habituels (graphique 9). 

Les fluctuations à court terme du taux d’épargne devraient demeurer irrégulières. Nous nous attendons à ce qu’il augmente temporairement au deuxième trimestre, la croissance du revenu disponible s’accélérant grâce aux mesures fédérales de soutien du revenu, tandis que les dépenses de consommation demeurent relativement modérées, la hausse des prix de l’énergie pesant sur le budget des ménages. Après le deuxième trimestre, les dépenses devraient se raffermir graduellement à mesure que les facteurs fondamentaux et la confiance s’améliorent, ce qui ferait baisser le taux d’épargne. 

Q9. Le huard se dirige-t-il vers 60 cents?

Non. L’expression « huard à 60 cents » en est venue à résumer la vision la plus pessimiste du dollar canadien : les difficultés du Canada seraient devenues si grandes, et le contexte mondial si différent, qu’une reprise ne serait plus réaliste. Mais le pessimisme n’est pas une prévision. Si l’on examine les facteurs fondamentaux qui ont historiquement influé sur le taux de change CAD/USD, notamment les taux d’intérêt canadiens et américains, la croissance relative, les surprises dans les données économiques, les prix des produits de base et la volatilité des marchés, notre modèle de juste valeur situe actuellement le huard plus près de 0,73 $ US (graphique 10) . 

Cela ne veut pas dire que le huard devrait se négocier à sa juste valeur chaque jour. Le dollar canadien s’est établi en moyenne à environ 0,71 $ US en juillet et se situe près de 0,715 $ US à la mi-août, soit environ 3 % sous notre juste valeur estimée de 0,73 $ US. De tels écarts sont courants sur les marchés des devises. Les taux de change sont des prix d’actifs. Ils peuvent devancer les facteurs fondamentaux mesurés, y réagir avec retard ou s’en détacher temporairement pendant que les investisseurs intègrent de nouvelles informations, réévaluent les risques et réagissent à des facteurs difficiles à observer directement, notamment les conditions de liquidité et les fluctuations de l’appétit pour le risque. La question pertinente consiste à déterminer si l’écart est exceptionnellement important et persistant, et s’il s’appuie sur une modification substantielle des facteurs fondamentaux. À cette aune, la sous-évaluation actuelle ne paraît pas inhabituelle. Des écarts négatifs encore plus prononcés ont persisté en 2014/2015, tandis que, selon notre modèle, le dollar canadien a été légèrement surévalué pendant une bonne partie de la période de 2022 à 2024. Pour cette raison, nous ne considérons pas chaque épisode de volatilité comme une preuve que la juste valeur a changé. Les mouvements de marché sont pertinents lorsqu’ils signalent une évolution durable des perspectives économiques. Sinon, il vaut mieux se demander si les facteurs sous-jacents ont changé.

Notre analyse de scénarios laisse entrevoir une volatilité accrue, mais pas une chute à 60 cents. Dans l’un des scénarios, la conjoncture économique et les conditions de marché demeurent à peu près inchangées. Dans un autre scénario, le différentiel de taux d’intérêt entre les États-Unis et le Canada se creuse au détriment du Canada en raison de deux hausses supplémentaires du taux directeur de la Réserve fédérale américaine. Selon ces scénarios, le modèle situe le taux de change CAD/USD dans une fourchette d’environ 0,69 $ US à 0,74 $ US au cours des 18 prochains mois, sous la juste valeur actuelle, mais encore loin de 0,60 $ US. Dans notre scénario de base, le taux atteint 0,75 $ US d’ici la fin de 2028, à condition que, comme nous le prévoyons, la Réserve fédérale américaine commence à réduire son taux directeur l’an prochain. 

Pour atteindre 0,60 $ US, ce qui représenterait une baisse de près de 20 % par rapport au niveau actuel, il faudrait plus qu’un simple écart par rapport aux prévisions ou une nouvelle période d’inquiétude sur les marchés. Il faudrait que plusieurs chocs défavorables se produisent simultanément : une baisse marquée et durable des prix des produits de base, un creusement d’une ampleur historique de l’écart de croissance entre le Canada et les États-Unis, une hausse beaucoup plus forte de la volatilité des marchés obligataires et un effet compensateur limité des mouvements généralisés du dollar américain face aux autres grandes devises. Autrement dit, un huard à 60 cents ne constitue pas simplement une éventualité exclue de notre scénario de base : c’est un scénario de tension qui exigerait soit une grave détérioration des facteurs fondamentaux du Canada, soit une rupture des relations historiques qui ont ancré la monnaie au fil du temps.